1.事件

公司發布2014年中報，實現營收11539.7億元，同比增長4.8%；實現歸屬于母公司股東的凈利潤681.2億元，同比增長4%，對應EPS為0.37元，基本符合預期。2014年中期股息每10股1.675元(含適用稅項)的現金紅。

2.我們的分析與判斷

(一)、上半年各板塊同比均有好轉

上半年公司各板塊均有好轉，特別是煉油、銷售和天然氣。上游板塊盡管實現油價略有下滑，但產量同比增長約13%，而且天然氣量價齊升，上游板塊業績略有增長3.5%。煉油受益去年新的成品油定價機制后，微利將成為常態；化工總體由于宏觀經濟增速下臺階，大部分化工品產能過剩而進入5年來的低迷期，上半年繼續虧損；煉化板塊整體同比減虧幅度較大。銷售業務針對國內成品油需求疲軟、價格波動下行的挑戰，公司持續優化銷售結構，著力提高終端銷售能力，業績同比環比均有顯著改善。天然氣板塊則受益天然氣價上調明顯。

(二)、天然氣板塊改善明顯，未來2年盈利將持續改善

近年來，隨著中亞天然氣管道和江蘇如東LNG接收站的投產并逐步達產，天然氣進口量快速放量，3年時間一下增加到350億方左右，今年上半年增加到196億方；之前由于天然氣定價還沒有理順而進銷價格倒掛一度接近1.5元/立方，公司進口氣和LNG承擔巨額虧損超過400億。去年7月天然氣存量氣非居民用調價不超過4毛，使得公司天然氣板塊業績迎來轉機，上半年公司進口氣和LNG虧損幅度縮小到約1元/方；今年9月開始，天然氣存量氣非居民用氣(除去化肥用氣)又上調4毛，存量氣價與增量氣的價差已經縮小到只有5毛左右，預計明年存量氣將與增量氣價接軌，公司天然氣盈利還將進一步好轉。

(三)、煉油和銷售業績改善明顯

去年3月發改委推出成品油定價新機制后，公司從下半年開始，煉油業務基本告別大幅虧損的狀態；季度間的煉油盈利波動主要是原油價格波動帶來的庫存收益或跌價的擾動；煉油單桶EBIT已經從前幾年的巨虧5美元/桶大幅扭虧；總體來看，未來公司煉油單桶EBIT保持在略虧1美元/桶將成為常態。銷售業務面對國內成品油市場需求增速放緩的形勢，公司強化庫存管理，優化銷售結構，著力提升高標號汽油和航空煤油等產品的銷量，銷售效益大幅提升，從去年的低點恢復的不錯，業績同比增長138%。

3.投資建議

考慮到今年9月開始的天然氣調價，公司天然氣業務將迎來3年的盈利改善期，我們小幅上調盈利預測，預計公司2014-2015年EPS分別為0.75元、0.81元，給予公司“謹慎推薦”評級。中國銀河證券股份有限公司